Caros parceiros,

o retorno da nossa parceria em 2021 foi de 5,21%. A cota encerrou o ano a R$1,646642449.

Nossa parceria ficou 17,13 pontos percentuais além do índice Bovespa, que rendeu –11,92% no ano.

Nossos ativos sob administração cresceram 22,89% no ano. Agradeço a todos os parceiros pela confiança e novos aportes. Continuo sempre investindo toda a minha poupança na parceria. Eu não teria pensado em destino melhor para as economias da minha família, e esse alinhamento de objetivos entre todos os parceiros é algo que considero poderoso para nossos resultados a longo prazo.

O ano de 2021 provavelmente não vai ser lembrado pela História como um dos melhores anos da nossa parceria, e ao mesmo tempo foi nosso segundo melhor ano até agora quando nos comparamos ao Ibovespa. Um ano é uma fatia um pouco arbitrária, e quase sempre muito curta, para se medir resultados de investimentos. Diferente de 2020, entretanto, me sinto mais satisfeito com a maneira que concluímos este giro em torno do Sol: boa parte dos fundamentos da nossa estratégia tem como objetivo prevenir, ou minimizar, perdas de cotação em momentos de queda do mercado. Vamos imaginar um cenário com anos em que o mercado acionário perca, digamos 10%, e nós ficarmos em 0%. E nos anos em que o mercado acionário se valorizar 10%, nós simplesmente empatarmos em 10%. Alternando estes resultados a cada ano, em 10 anos o mercado terá perdido 4,9%, e nós teremos valorizado 61,1%.

O marcador mais útil da conclusão de 2021 é que agora temos 5 anos de resultados a contabilizar. Cinco anos é o que eu considero o mínimo dos mínimos para se avaliar um esforço de investimento. Neste período nossa parceria se valorizou 119,52%, frente ao Ibovespa que se valorizou em 74,06%. É um rendimento 61,38% maior. Sob essa ótica, aí sim eu me considero bastante satisfeito: foram os meus primeiros anos cuidando do patrimônio de terceiros. Se eu tivesse estabelecido um objetivo numérico para estes primeiros 5 anos, eu não teria ousado imaginar nada próximo disso. Fim da hesitante autocelebração.

Começamos o ano com Cielo, Cyrela, Hering, Mahler Metal Leve e Metalúrgica Gerdau, mais pequenas posições na CVC, IRB Brasil e Trisul em nosso portfolio.

O grande erro do ano, ou pelo menos o maior revés na cotação, foi a Cielo. A Cielo vem caindo de preço desde bem antes da nossa primeira compra, 3 anos atrás. Vinda de um quase monopólio, a Cielo viu diversos competidores surgirem e oferecerem máquinas de pagamento, depois o início da pandemia e logo em seguida o surgimento do Pix. Hoje a Cielo é vendida a 1,5 vezes seu lucro anual tomado pela média dos últimos 10 anos. Mesmo olhando o fluxo de caixa livre dos últimos 5 anos, a Cielo hoje é vendida a um múltiplo de 1,67. Em outras palavras: sob essa ótica, ou a Cielo vai deixar de existir em breve, ou estamos diante de uma empresa bastante barata. Eu acredito que os pagamentos por cartão, Pix e outros meios digitais vão crescer nos próximos anos, à medida que uma parcela maior da nossa população tenha acesso a eles. Eu dificilmente investiria nos pagamentos em papel-moeda para o futuro. Em suma, mesmo tendo errado o melhor momento de nos tornarmos sócios da Cielo, aos olhos de hoje tenho toda a intenção de manter uma participação significativa na empresa e aguardar.

Nossos investimentos na Cyrela e na Trisul, ambas construtoras, também nos trouxeram choro e ranger de dentes este ano, caindo próximo de 50%. Depois de acontecido fica até fácil listar motivos para sucessos e fracassos: neste caso é provável que a subida das taxas de juros, mais a inflação e a enorme incerteza trazida pelo Covid tenham assustado os investidores. Olhando as empresas, particularmente a Cyrela que representa mais de 90% dos nossos investimentos em construtoras, o que temos é uma empresa com dívidas sob controle e sendo vendida a 7,4 vezes seu fluxo de caixa livre médio dos últimos 10 anos. É um número muito maior, portanto mais caro em teoria do que o da Cielo, mas já com um potencial de ser atraente. Neste preço bem mais baixo, há poucas semanas fizemos um acréscimo na nossa participação na Cyrela, que agora fica próxima de 20% do nosso patrimônio.

Este ano nos despedimos, não pela minha vontade, da Hering. A empresa foi comprada pelo Grupo Soma, conhecido pelas lojas Farm e Animale. A Soma pagou aproximadamente R$36 por ação, quase o dobro do preço que a Hering custava no começo do ano, numa mistura de dinheiro e ações. Um bom retorno para nós, ainda que eu pense que a Hering valesse pelo menos R$45. Ao final me desfiz das nossas ações na Soma, cujos fundamentos não traziam clareza para o futuro.

Desmontamos nossas posições na CVC e na IRB Brasil. Ano passado escrevi que estas movimentações tiveram caráter mais especulativo do que de investimento, refletindo situações peculiares nas empresas. Talvez uma pitada de sorte nos trouxe resultados bastante bons aqui, de triplicar e dobrar os investimentos. E um punhado de precaução me impediu de fazer uma aposta maior nessas empresas, limitando nossos ganhos.

Inauguramos duas novas participações este ano: Grazziotin e Cogna.

A Grazziotin é uma rede de lojas do sul do Brasil, ela mesma com uma relativa diversificação de atividades. A empresa não tem dívidas e esteve a um preço atraente no meio do ano. Logo após a primeira compra ela subiu muito de preço, e acabei não montando uma posição muito significativa.

A Cogna é um conglomerado de escolas e universidades, trabalhando para crescer no ensino à distância. O setor educacional no Brasil tem sido uma montanha russa, e alguns anos atrás as ações da Cogna, na época chamada Kroton, custavam quase 10 vezes o preço atual, sem ajustar pela inflação. Não posso defender que a Cogna é uma empresa extraordinariamente boa: ela vem sendo construída à base de aquisições, e ainda é incerto que o conjunto vai funcionar bem por décadas. Por outro lado, considerando o preço de entrada e algumas das suas subsidiárias, acredito que ela valha significativamente mais do que o preço que pagamos. No caso da Cogna, adquiri logo de saída, há poucas semanas, o equivalente a 20% do nosso patrimônio total.

Terminamos 2021 com Cielo, Cogna, Cyrela, Grazziotin, Mahler Metal Leve, Metalúrgica Gerdau e Trisul. Aproximadamente 12% do nosso patrimônio está em renda fixa. Nossa filosofia continua a mesma de sempre: buscar boas empresas, com gestão responsável e mentalidade de longo prazo. Então, nas raras oportunidades em que encontrarmos estas empresas a preços bastante convidativos, nos tornarmos parceiros.

Muito obrigado pela parceria neste ano. Desejo um 2022 de muita saúde e felicidade para você e sua família.

Abraços,
Gustavo Saiani